文 | 财经无忌，作者 | 山核桃
2025年刚刚开局，新茶饮赛道就动作不断。继去年同日在港交所递表后，蜜雪冰城、古茗两大茶饮品牌在近期再度更新招股书，打响了新茶饮上市的枪声。
按门店规模计算，蜜雪冰城和古茗分别是第一和第二，在招股书中，蜜雪冰城称自己为“中国及全球最大的现制饮品企业”，古茗则称自己是“中国最大的大众现制茶饮店品牌”。
两家新茶饮品牌的共同点是：主攻下沉市场、走大众平价路线、靠加盟商赚钱和重视供应链建设。
这些更重的策略也让蜜雪冰城和古茗活成了新茶饮同行羡慕的样子——增收增利。
2024年前三季度，蜜雪收入达187亿元，同比增长21.2%；古茗收入64.41亿元，同比增长15.6%；蜜雪同期净利35亿，同比增长42.3%，古茗同期期内利润已达11.98亿元，超过了2023年的全年利润。
但激烈的新茶饮市场竞争下，老大老二也已卷不动了，翻阅两家品牌的招股书后，我们发现了新茶饮市场的三个残酷真相。
1、下沉市场的钱不好赚了
蜜雪和古茗都是下沉市场的王者。
截至2024年前三季度，在中国内地，蜜雪冰城超4万家门店中，57.2%的门店都在三线及以下城市，而古茗三线及以下城市门店数占比达51%。
可以说，下沉市场是蜜雪和古茗增长的主要动力。
但随着新茶饮品牌集体加速下沉，过去一年来，下沉市场的钱也明显不好赚了。
首先，是放缓的下沉节奏。 在三线及以下城市，2022年至2023年，古茗在三线及以下城市门店数为1581家和2349家，短短一年时间新增门店数768家，但去年前三季度古茗在该地区的新增门店数仅为257家。
图源：古茗招股书
其次，单店营收能力的下降。
2023年，蜜雪冰城的平均单店终端零售额为144万元，但在2024年前9个月，该数字下降到了108万元，每单平均终端零售额也从11.8元下降到11.4元。
古茗也是一样。据招股书，2021年至2023年，古茗单店日均GMV均保持上升，但2024年前三季度首次出现下降，从2023年的6800元降至6500元，单店日均售出杯数也出现首次下降。
在下沉市场放缓和降速，背后的原因主要有二：
一是宏观来看，过去一年，几乎每一个茶饮品牌都在积极在下沉市场扩张，古茗和蜜雪都不可避免地受到影响。
二是在扩张的过程中，两个品牌内部都不可避免地出现“左右互搏”的现象。
古茗所面临的是存量和增量的互搏。 与蜜雪冰城的全国扩张不同，古茗有一套稳健的扩张策略，单一省份门店数量如果超500家，达到“关键规模”时，他们才考虑下一轮的扩张。
按照时间顺序，从浙江起家，古茗目前在浙江、福建、江西、广东、湖北、江苏、湖南和安徽达到了“关键规模”，这些既是古茗的优势市场，也是存量市场。
但随着门店越开越多、门店密度的增加，这些存量市场出现了相互蚕食的现象。
招股书显示，今年前三季度，古茗的大本营浙江同店GMV首次出现下降情况，跌幅为0.8%，而其他已达关键规模的五省GMV增速也同比下降1.4%。
图源：古茗招股书
这意味着，古茗的扩张正处夹缝中：一边要守老战场，一边又要进攻新市场。
而在蜜雪冰城所面临的是与子品牌幸运咖间的互搏。
在招股书中，蜜雪对自己的子品牌——幸运咖并未有过多篇幅的讨论，它提到目前95%的收入和毛利均来自主品牌“蜜雪冰城”。
但幸运咖不可避免被看作是“另一个蜜雪冰城”，二者供应链相同，且在发展过程中的加盟扩张策略也有相似性，据《晚点LatePost》报道，蜜雪冰城直接让幸运咖贴着自己开店。除此以外，“幸运老K”的卡通形象也出自“雪王”IP的同一家营销公司华与华。
就连产品层，随着咖啡和茶饮加速融合，两家品牌也出现类似的产品，例如椰椰拿铁、茉莉拿铁等。
换言之，作为“第二曲线”的幸运咖面临左右夹击——一面是在瑞幸、库迪等老玩家，另一面则是自己人，两大品牌由于没有形成差异化和协同效应，反而给蜜雪带来了新的挑战。
2、加盟商“马太效应”凸显
和其他茶饮品牌不同，蜜雪和古茗99%的门店都是加盟，主要是靠向加盟商卖原料和设备赚钱。
招股书显示，古茗2024年三季度向加盟商销售商品和设备的总收入达到51.53亿元，占比80%，同期蜜雪此部分收入为182.16亿元，占比达到了97.6%。
这种与加盟商强绑定的扩张模式，也意味着，古茗和蜜雪成也加盟商，败也加盟商。
尽管随着门店数量的增加，两家品牌还吸引着源源不断的加盟商，但招股书里藏着的另一重真相是：随着加盟商“马太效应”凸显，新进入的加盟商可能赚不到大钱了。
从加盟商流失率来看，2024年前三季度，古茗新加盟871人、退出643人，总加盟商4842人，加盟商流失率从2021年的6.2%提升至11.7%。
蜜雪冰城同期被其终止合作的加盟商数和自行终止门店经营的加盟商数量也在明显增加，古茗在招股书中主动提到，新加入的加盟商流失率通常较高。
这背后，新老加盟商的马太效应也逐步凸显。
古茗在招股书中提到，截至今年9月30日，在开设古茗超两年的加盟商中，平均每个加盟商经营2.9家门店，71%的加盟商经营两家或以上门店。
蜜雪也披露了相关数据，同期经营多家门店的加盟商数量已达到8292家，是2021年的两倍，同时在退出的加盟商群体中，通过将门店转让其他加盟商的人数也在逐年增加。
图源：蜜雪冰城招股书
这也印证了过去一年新茶饮行业的趋势，一位霸王茶姬加盟商曾向媒体透露：“此前头部品牌抢头部加盟商，去年腰部品牌抢尾部加盟商、腰部加盟商”。
加盟商“马太效应”是一把双刃剑——优势是对品牌而言，更容易和加盟商形成赚钱的利益共同体，扩张也更稳健；但劣势是，长期来看，也会加剧加盟商内部的资源分化，考验总部对加盟商管理的能力。
3、不缺钱却要为以后撒钱做准备
古茗和蜜雪都有稳定的现金流，并不缺钱。
招股书显示，2021年至2024前三季度，蜜雪冰城经营活动现金流量净流入分别为17亿元、24亿元、38亿元和51亿元，古茗同期数据也为2.67亿、10.11亿元、15.73亿和11.29亿元。
充沛的现金流下，依旧还在卷上市，这背后透露出的是蜜雪和古茗对后续增长的焦虑。在更激烈的竞争下，两家公司在招股书里都写上了清晰的“撒钱计划”，为了现有存量经营和后续扩张储备更多的弹药。
具体来说，“撒钱”有以下三大主要方向：
一是加强供应链和物流建设。 蜜雪冰城目前九成原材料来自自产基地，它在河南、海南、广西、重庆、安徽拥有五大生产基地，年综合产能约为156万吨。今年12月，蜜雪冰城宣布和君乐宝达成战略合作关系，在河南新乡卫辉市合资建设“雪王牧场”。
为进一步提高自产比例，蜜雪冰城在招股书中提到，会继续提升在中国其他生产基地的产能，同时为了出海，计划在东南亚建立一个多功能供应链中心。
截至2024年前三季度，古茗经营三家加工工厂来处理原料，招股书中提到，上市募资资金将用作投资仓库和加工工厂。
而新茶饮品牌继续卷供应链也都是为了提升自身规模优势，降低成本，在支撑后续门店扩张的同时，保持一定的利润率水平。
二是数字化建设。 随着门店网络和员工规模的扩张，新茶饮品牌的数字化建设也成为了必修课。蜜雪冰城在招股书中提到，未来将继续加强以数字化和智能化賦能各个业务环节，提升经营效率和经营质量，据《 晚点LatePost》报道，蜜雪冰城在近期也与飞书达成合作，加快组织的数字化转型。
三是招募更多的专业人员。
在蜜雪和古茗的员工结构中，我们观察到，占比最高的员工职能为供应链、门店运营和管理，蜜雪和古茗该部分员均占比均超七成。
未来新茶饮间的竞争既是一场综合能力的竞争，也是人的竞争，不只是供应链和门店运营，古茗和蜜雪都在向产品研发、品牌营销等方面招募更多的人才。
古茗在招股书中提到，未来四年计划招募250名品牌推广和营销人员，80名从事消费者研究和产品开发的专业人员和80名从事食品科学研究的人员。
这三大方向也揭示了新茶饮2025年竞争的两个关键词：向外求规模，向内要效率。
招股中蜜雪多次提到自己的愿景，想要做一家受人尊敬的百年品牌，而古茗创始人也曾说“致力于成为长期陪伴消费者的品牌”，他们的野心无疑更大。
而更大的野心也必须匹配更强的能力，古茗和蜜雪无疑已是优等生，但在新茶饮这一竞争更残酷的战场，它们也印证了，仅做优等生还远远不够。
