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近日，美联储主席鲍威尔就美国总统特朗普的关税政策影响发出了强烈警告，并明确表示美联储不会轻易降息。这一声明激怒了特朗普，以至于一天之内特朗普三次抨击鲍威尔，称其“总是太迟和错误”，指责其“搞政治”、“太糟糕”，并威胁鲍威尔"尽快离职"。
其实，特朗普与鲍威尔的矛盾自2018年就初见端倪。量化宽松政策与”不惜一切代价压制通胀”的鹰派政策间的矛盾，在特朗普关税大战下不断升级。
当前由于特朗普的关税政策，企业成本不断飙升，美国通胀预期已升至40年高位。在此背景下，鲍威尔的“优先考虑通胀目标”策略，与特朗普"需要低利率缓解政治压力"的矛盾越发突出。
关于这一矛盾，早些年在克里斯托弗·伦纳德的《宽松货币之王》一书中就有所预示。书中作者通过一手消息呈现了美联储内部“降息”与“抗通货”的决策博弈，揭示了“量化宽松“政策如何扭曲资产价格将国家经济推向危险边缘，并加剧全球金融体系的风险积累。这份内情报道恰为当下特朗普与鲍威尔的矛盾提供了深层注解。
无论是迫于政治压力转向宽松，还是坚持现行审慎策略，美联储的抉择都将深刻影响美国经济走向，而《宽松货币之王》一书为公众理解这场权力博弈背后的机制与后果撕开了一道关键切口。
下文特别摘出书中有关部分，以飨读者。
量化宽松计划之争
本次对于美联储是否应该降息的争论，不由得让人回想起自2010年美联储内部本·伯南克和托马斯·霍尼格关于量化宽松政策的矛盾。彼时量化宽松政策在应对2008年金融体系崩溃及全球危机中成效显著，为了降低失业率提高经济活力，美联储实施了第二轮量化宽松计划。这一时期由于对量化宽松政策认识不够透彻以及市场期盼，伯南克的反对者霍尼格虽然明确指出了量化宽松政策可能带来恶行通货膨胀的严重后果，但是无人在意，成为“孤独的反对者”。
霍尼格知道，他的投票实际上不会改变任何事情。联邦公开市场委员会甚至在会议开始前就几乎决定采取量化宽松政策。他投出反对票是因为他觉得这是他的责任。但这么做还有另外一个原因，那就是他在向美国公众传递一个信息。他的投票是一个信号，表明人们实际上会对美联储即将采取的行动持不同意见。此前曾有过关于量化宽松的争论，至少有一个人认为量化宽松的风险太高，而且无法证明其合理性。
但随着时间的推移，伯南克和其他人所希望的更广泛的好处被证明是难以实现的。对此，伯南克认为如何果新一轮量化宽松政策只是略微奏效，那么另一轮规模更大的量化宽松政策可能会更好。如果在零利率政策的压力下，银行没有像美联储希望的那样放贷，那么零利率政策可能会加强。但是这一次，伯南克将面临比2010年更多的反对。对伯南克最强烈的反对来自3位美联储委员开始联手减缓或阻碍他的计划。其中一位委员是零利率政策的有力批评者，他的名字是杰罗姆·鲍威尔。
针对伯南克的计划鲍威尔提出了许多与霍尼格同样的担忧。早期在私募股权交易领域的工作经历，使鲍威尔知道高风险债务对整体经济的风险有多大。于是在2012年5月鲍威尔来到美联储后，面对本·伯南克即将推动的新一轮大规模量化宽松计划，他发出了一些非常明确的警告。与霍尼格不同，鲍威尔的意见会被倾听。
那年夏天，联邦公开市场委员会的内部辩论显示出对伯南克计划的高度怀疑和彻底反对。在7月下旬的会议期间，大约一半有投票权的联邦公开市场委员成员表达了对量化宽松政策的担忧。伯南克开始努力反对这种不同意见，因为经济增长仍然疲软，失业率仍然很高，这时距离2008年金融危机已经过去了将近4年。由于房地产泡沫遗留下来的巨额债务，这种长期的疲软增长是完全可以预料的，但伯南克感受到了采取行动并将美联储保持在提振美国经济努力的中心的压力。为了实现这一目标，伯南克推动美联储使用曾经被认为是试验性的，甚至是激进的工具， 但现在这些工具是美联储唯一可以支配的工具。
鲍威尔上任时，美联储已经使用了两种极为强大的工具。第一种是“前瞻性指引”，即美联储保证将利率保持在低位，鼓励更多的借贷和投机。2012年1月，美联储曾暗示将在近三年的时间里保持零利率，这是对该指引的一次非同寻常的升级。第二种工具是“扭转操作”，这是一个类似量化宽松的债券购买计划，但两者有一个重要的区别。扭转操作并没有向银行系统注入更多现金，只是试图通过压低长期国债利率来鼓励更多放贷。美联储在2011年底推出了一项新的扭转操作，并于2012年延长了该项操作的时间。
面对伯南克的游说，在鲍威尔参加的第一次联邦公开市场委员会会议上，他支持了伯南克的政策主张。但鲍威尔也暗示，他的想法将更接近杜克的，而不是伯南克的。鲍威尔以一种后来成为习惯的方式开始了他的讲话，他谈到了自己在私人部门的朋友和联系人所说的话。他经常精确而严谨地审视自己的联系人。在一次会议上，像盖洛普民意调查一样，他按百分比分析了他们的回答。在5月的第一次会议上，鲍威尔表示，量化宽松应该作为一种备用工具，一种“作为未来防御武器”的工具。他暗示现在可能不需要这种武器。他的业内熟人说经济增长缓慢，但他不相信这种缓慢会持续到2013年。这一批评并不像会议期间反对量化宽松的其他批评那么尖锐，但这表明鲍威尔的支持不能被视为理所当然。
特朗普与鲍威尔从共识走向冲突
鲍威尔进入这场辩论时的立场与霍尼格非常接近。与霍尼格不同，鲍威尔开始软化自己的批评，并最终接受了他曾经在联邦公开市场委员会闭门会议上批评过的政策。当这一切发生时，鲍威尔开始成为冉冉升起的明星。
唐纳德·特朗普的上台，更是给了鲍威尔机遇。特朗普政府内部有一种观点认为，在货币政策方面，鲍威尔和耶伦基本上会推动同样的议程。使天平向鲍威尔倾斜是因为他对银行监管的态度，他被认为与特朗普政府关系更密切，特朗普政府正在努力缩减奥巴马时期实施的一些监管措施。特朗普提名了鲍威尔，参议院很快确认了鲍威尔的任命。
成为美联储主席后鲍威尔开始逆转之前的量化宽松计划，多次加息推动美联储操作正常化，限制资产泡沫导致的经济下行风险。这项工作的难度就是显而易见的。当时美联储才刚刚开始正常化，但金融体系已经分崩离析了。并且随着美联储正常化的继续，市场波动将加剧，这与特朗普政府最初的目标相冲突。
鲍威尔小心翼翼地处理着与华盛顿的关系，但有一种关系是他无法处理的，那就是他与唐纳德·特朗普的关系。总统开始以典型的特朗普式的方式介入货币事务，引起人们对这件事的广泛关注，然后让人们争论完全错误的事情。在这种情况下，特朗普开始公开向鲍威尔施压降低利率。这激怒了美联储的追随者，他们认为美联储应该独立，不受政治压力的影响。鲍威尔成为另一个代表特朗普试图玷污或摧毁机构的华盛顿人物。更大的问题则是关于美联储正常化的必要性、正常化的成本以及正常化的复杂副作用的，它们都落到了观众视野的阴暗边缘。特朗普把货币政策变成了一场马戏团表演，而他则站在舞台的中心。特朗普和鲍威尔之间的公开争端为全球金融体系缓慢而混乱的解体蒙上了阴影。
2018年12月，全球经济普遍表现低迷。通常情况下，不同资产和不同商品的市场走向不同。例如，当股价下跌时，黄金价格就会上涨，因为投资者纷纷寻求避险。这种情况在2018年12月并没有发生。相反，不同资产类别的股市普遍同步下跌，这让华尔街的交易员感到震惊。股市年底下跌了约6%。就连高质量的公司债券也下跌了6%。原油和其他大宗商品价格下跌了约15%。
这是零利率政策实施后全球规避风险和重塑经济体系的开始。如果不稳定性沿着这条路线持续下去，可能会威胁到全球银行体系，加剧全球经济增速放缓，甚至引发另一场可能导致失业率迅速上升的金融危机。在这些风险面前，鲍威尔做出了一个立场坚定的选择，即美联储将继续正常化下去。但道琼斯指数的不断下跌这让华尔街的人感到恐慌。自2018年10 月以来，道琼斯工业平均指数下跌了19%，距离官方的“熊市”仅差1个百分点，这通常预示着经济衰退。一场可怕的经济逆转即将来临。
当这个经济专制者的形象彻底暴露在人们的视野时，鲍威尔距离完全投降只剩下几周的时间。2019年1月25日，《华尔街日报》的报道称，美联储量化宽松政策的逆转可能不会像鲍威尔早些时候所说的那样“自如”。随后，在当月联邦公开市场委员会会议结束后，鲍威尔出席了新闻发布会。他以一连串的技术观点和数据开始了自己的评论，但他并没有掩盖核心信息：美联储的正常化实际上已经结束了，卖出债券结束了，加息结束了，紧缩政策也结束了。“加息的理由已经有所弱化。”鲍威尔说。
然而，仅仅停止正常化是不够的，通货紧缩是一个核心挑战。3月，由于对金融体系的担忧，银行类股票开始下跌，全球经济衰退变得更加明显。在3月，当短期债券的利率高于长期债券的利率时，市场发出了严厉的警告。这就是所谓的“反向收益率曲线”，预示着即将到来的经济衰退。美国央行、欧洲央行在7月宣布降息，主要是因为通货膨胀率仍然低得令人担忧。特朗普总统在推特上对这一事态发展表示愤怒。他认为，美联储应该带头降息和刺激，而不是由欧洲央行带头。然而，降息并未能控制局势，经济在接下来的几年里都很强劲，但当时的金融体系非常脆弱，甚至濒临崩溃。
政府与美联储之间不可调和的矛盾
新冠疫情造成了自大萧条以来最严重的就业危机。面对危机美联储与政府暂时性的采取了一致的行动，通过实施援助计划提振美国经济。2020年的危机应对标志着鲍威尔职业生涯的一个高点，鲍威尔在华盛顿的政治地位从未如此之高。。
但是美联储的救助计划实际上是“量化宽松”计划的变体，只是对拥有资产的人的救助。在疫情暴发后的大约 9 个月内，股票所有者得到了完全的补偿。公司债的所有者也得到了补偿。从2020年3月美联储出手干预开始，股市开始了历史上规模最大、速度最快的增长，道琼斯工业平均指数大幅上涨。然而，与表现上的繁荣相反，资产通货膨胀却正在毫无节制地加速。
同时政治上的动荡更是加剧了美国经济的危机。特朗普在11月竞选连任时输给了民主党的前副总统乔·拜登。在离任之际，特朗普政府与美联储发生了最后一次争吵。与鲍威尔密切合作的姆努钦宣布，财政部将不再支持财政部和美联储共同创建的特殊目的工具（比如像购买企业垃圾债的项目），这些工具将在年底被关闭。美联储对这一举动表示反对，敦促姆努钦保持这些措施的开放以防市场逆转，但姆努钦觉得这样做是有代价的。在次年1月底的一次新闻发布会上，鲍威尔被反复问及美联储是否有可能助长资产泡沫。鲍威尔说，美联储正在监控资产价格，但并不过度担心。
看似平稳增长的金融体系表面之下潜藏的深层的脆弱性。这种脆弱性并不新鲜，它与金融风险跷跷板上非常微妙的平衡有关。跷跷板的安全一端持有可靠的资产，比如国债。跷跷板的另一端持有股票和公司债券等风险资产。美联储每月通过购买国债向跷跷板的安全一端注入800亿美元，这反过来又压低了这些国债的利率或收益率。就像过去十年一直发生的那样，这迫使投资者将资金推到高风险的一方，以寻求收益。
对政府来说，不管是特朗普的减税法案还是拜登的救援计划，都旨在寻求更多的选票和民众支持。所有这些都意味着，美国财政部将在2021年出售约2.8万亿美元的国债。分析人士认为，一些美国国债可能会出现“买家罢工”，这将要求政府支付更高的利率来吸引买家。如果美国国债利率上升，华尔街的所有投资资金都将被吸引到跷跷板安全的一端，在长期以来被拒绝的更高、更安全的收益率中寻找庇护。这将导致资金从杠杆贷款、股票、贷款抵押债券和华尔街多年来一直在忙着构建的 所有高风险结构的市场中流出。
鲍威尔和他的团队将面临一个熟悉的选择。他们可以让风险结构倒下，或者再次通过更多的量化宽松和紧急计划进行干预。当资金在2018年底逃离风险资产时，鲍威尔也面临着类似的选择，他选择了创造更多资金来安抚市场的道路。这鼓励了更多的投机和资产通货膨胀。这也埋下了特朗普与鲍威尔矛盾的根源，即美联储需要稳定通货膨胀，而政府需要银行降息增加经济活力。政府与美联储的矛盾也随着金融危机的产生不断循环。
2008年的金融危机在许多重要的方面从未结束。这是一场长期的崩溃，使得经济瘫痪了多年。导致危机的问题几乎完全没有得到解决，而这次金融危机又因美国民主制度力量的长期崩溃而加剧。当美国依赖美联储来解决其经济问题时，其所依赖的是一个存在严重缺席的工具。
本文摘自《宽松货币之王》，2025年4月出版。
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