查理芒格常说“要去鱼多的地方打渔”，长坡厚雪的新能源赛道无疑是水草丰茂之地。国产品牌车来说，蔚来是唯一一家不仅仅是交通工具，更是一种带给客户价值观和生活方式的汽车公司，我们有车、有牛屋、有无忧服务，我们还有NIO陪伴。
从来没有一家车企像蔚来一样饱受争议。
1、它可以换电，可以充电，但是很多人以为它只能换电。
2、车主满意度很高，忠诚度很高，但是很多没体验过换电的人说换电不好。
3、它目前极致聚焦于纯电车型。
4、蔚来的车很精致，颜值高，用料扎实，安全性十足。
5、很多人攻击它价格高，但是不说它的配置，攻击它耗电快，但是不说它是双电机。
很多人都说蔚来的车太贵了，不好卖，但是所有人都承认，蔚来的车，真的是好车。
现在我要以一个投资者的视角来剖析蔚来了24年表现到底如何？能不能赚钱？蔚来的未来在哪里？
第一、财报要义，成果几何？
2024 年第四季度，蔚来营收 197.03 亿元，同比增加 15.2%，环比增加 5.5%，成为史上营收最高的一个季度。2024 年全年，蔚来营收 657.32 亿元，相比 2023 年 556.18 亿元再度增长百亿，成为史上营收最高的一年。
营业收入提高的同时，蔚来的毛利率也在持续提高。蔚来 2024 年四季度毛利润 23.09 亿元，同比增长 80.5%，环比增长 15%。毛利率 11.7%，同比增长 420 基点，环比增长 100 基点。其核心业务汽车毛利率为 13.1%，同比增长 120 基点。
2024年全年毛利率 9.9%，相比 2023 年增长 440 基点，相对 2023 年的毛利率低点有较明显的改善。蔚来核心业务汽车全年毛利率为 12.3%，相比 2023 年的 9.5% 也有改善。
为什么毛利率提高？我觉得有三个因素。
1、产品销增加，规模成本持续降低
从交付量上看，蔚来连续创下了季度和年度交付量纪录。其中，2024 年四季度蔚来交付 72,689 辆汽车，打破 2024 年第三季度的季度交付纪录，同比增长 45.2%，环比增长 17.5%。分品牌看，蔚来品牌交付 52,760 辆，乐道品牌交付 19,929 辆。加上 2024 前三季度，蔚来全年共交付新车 22.2 万辆，相对 2023 年的 16 万辆增长 38.7%。
典型案例如下：
车型平台化带来降本。零件通用化率提升，例如座椅骨架平台化，蔚来和乐道共用一套骨架平台，带来10%成本下降。
硬件降本，例如数据接口统一，成本从2000元/车降到1000元/车。
自研技术持续应用带来采购链成本降低，比如自研的神玑NX9031智驾芯片。该芯片已经在ET9上率先搭载，接下来将会在5566上面搭载。据悉，相比采用4颗Orin芯片，神玑NX9031智驾芯片能够带来1万元左右的成本节约。
2、降本增效，向管理要红利
公司成本管理分析的团队，已开始独立汇报给CFO。2024年实现了10%整车BOM降本，2025年会持续降本，据说降本目标比较激进，大家可以期待一下成效。
从媒体报道的情况看，蔚来在体系上做了一系列调整。比如：建立CBU，明确钱花在了哪里，要让低效的投资和项目少做或不做，高效的投资和项目坚决做。曲玉称，每一个定点如果超过成本核算的7.5%，将会上升到自己和组委会的成员这边来审批。
3、新品牌带来的盈利势能
曲玉表示，蔚来品牌的ET9和下半年的一款重磅新车，车型定位和毛利水平都比较高；而乐道品牌L90和第三季度大型 SUV这两款车也是在一个相对高价位和高毛利的区间。曲玉认为，这些新产品的上市再结合上述降本举措，对于今年四季度蔚来盈利和毛利率提升的贡献会是非常显著的。
第二、盈利困境，卡在哪里？
从盈利结果看，蔚来2024 年第四季度亏损 71.12 亿元，全年亏损 224.02 亿元。
那么钱都花在哪里了呢？
在三费支出方面，2024年蔚来全年的研发费用为130.373亿元，同比下降2.9%。这主要与研发职能的人员成本下降，新产品、新技术在不同开发阶段所带来的设计和开发费用下降有关。横向比较，理想汽车研发费用111亿元，小鹏研发开支64.6亿，不到蔚来的一半。
销售、一般及行政费用为157.411亿元，同比增长22.2%，这与新品牌及新产品相关的销售及营销活动增加，以及销售及服务网络扩张相关的人员成本增加等因素有关。尤其是四季度为了推广新品牌，和为乐道搭建更多的销售渠道，蔚来行销费用来到 48.78 亿元，同比上涨 22.8%，环比上涨 18.7%。
从财报来看，当前蔚来的财务压力非常突出。截至2024年12月31日，蔚来持有现金及现金等价物、受限制现金、短期投资和长期存款余额为419亿元。整体来看，蔚来的资产负债率已达87%，其中账面的流动资产为618.9亿元，而流动负债为623.1亿元。
但是我们要清楚的是，流动资产小于流动负债并不意味着资不抵债，全球领域，高端制造业负债率都高，2024年上半年，波音资产负债率117%，空客85%，福特84%，苹果84%，蔚来的资产负债率是正常的。同样是汽车制造业的比亚迪，2024年三季报显示，比亚迪的流动负债5121亿，流动资产3621亿，非流动资产4021亿。
真正决定企业财务命运的是现金流，24年年报显示蔚来现金储备超过419亿元储备充足，足以应对市场的变化。
CFO 曲玉也透露了蔚来的融资情况：目前蔚来的融资渠道比较丰富，会根据公司业务发展情况，关注市场动态安排融资计划。
第三、决战2025，路在何方？
2025年是蔚来的技术大年、产品大年、换电站建设大年和国际化的大年，更是蔚来实现真正盈利的关键一年，目标在2025年年底，蔚来品牌20%毛利率，乐道15%毛利率。
技术大年，2025年研发投入规模依然在每季度 30 亿元人民币，但会聚焦高投资回报的项目。从3月份开始满血版的天枢SkyOS操作系统、神玑芯片、世界模型的端到端的城区的智驾将陆续交付。
产品大年，从4月起到年底，蔚来有三个品牌的新品，蔚来、乐道和萤火虫，都会密集发布落地，每个季度都有重磅的新品发布。今年销量目标，一季度预期同比增长在40%左右，全年依然把销量翻番作为目标。销量增长动力主要来自新车。
蔚来品牌共有 6 款新车。其中，ET9 将在下周开启交付；今年二季度，2025 款 ET5、ET5T、ES6、EC6 四款新车都将发布，包括外观、体验、智驾芯片升级。同时，今年下半年蔚来品牌还将发布一款新车。
乐道品牌共有两款新车，其中乐道第二款车 L90 将在二季度发布，三季度交付；乐道品牌第三款车型将在第四季度发布。
萤火虫品牌首款车型将在 4 月开启交付。
换电站建设大年，换电网络的完善对于蔚来的销售有良好的促进作用。蔚来品牌累计销量近一半在长三角，江苏已实现县县通，浙江在3.28会实现全省县县通。今年在换电网络方面，会持续建设。近期和宁德时代合作，今年会持续推进换电县县通计划。今年上半年有十几个省市会实现换电县县通，全年27个省级行政区会实现换电县县通。
在换电网络建设的资本性开支方面，蔚来有新的打法，从去年开始，在换电站网络建设上会尽量协同合作伙伴资源。去年推出加电合伙人计划，今年换电县县通希望大部分换电站建设借助合作伙伴资源。所以换电站建设不会太占用CAPEX。目前，蔚来与长安、吉利、奇瑞、江汽、广汽、一汽、路特斯等车企均已达成全方位、多层次的换电战略合作。
最近进展方面，宁德时代与蔚来达成全面战略合作。共同组建换电联盟，共同打造全球规模最大、技术最领先的乘用车换电服务网络。蔚来公司旗下萤火虫品牌新车型适时导入使用宁德时代巧克力换电标准和网络。双方换电网络将采用“双网并行”模式。宁德时代投资入股蔚来，体现了能源巨头对蔚来换电模式的高度认可，为蔚来公司的下一步发展注入强心剂，对其他合作公司也有很好的示范效应。
国际化大年，要进入全球25个国家和地区。
2025年对投资者来说是盈利的关键之年，据李斌透露，从今年Q1开始，推进研发、供应链、销售服务方面的全面降本，公司大规模推行基本经营单元，提升全员经营意识，提高投资回报率。从Q2开始，报表可以看到改进。Q3持续深化成本费用的控制。有信心实现Q4盈利的目标。
盈利的驱动力有四个：CBU 试点一年，售后服务业务实现 2024 年全年盈利，2025年有望继续改善；三品牌车型平台化生产，复用率大幅提升，供应链成本大幅降低；研发费用同时支撑三个品牌，技术投入方面进入“红利收获期”；组织变革持续进行，公司效率持续提升。
无论是组织架构的自我改革、技术的适时迭代，还是产品的加快落地，蔚来已经在快马加鞭奔向它的未来，期待这个制造精品车的国产品牌在蹒跚十年后有一个灿烂的喜悦。
