编者按：2024年，面对经济与行业调整的大环境，如何穿过风暴，在周期考验和市场竞争中赢得生存与发展，是每一个企业掌舵者需要思考的核心问题。
在这一背景下，观点新媒体策划并推出“穿过风暴”年度系列报道，寻找一批在变革中砥砺前行、推动中国经济高质量发展的企业共同迎接新的一年。
同时，我们将继续对话一批具有全球视野和丰富学识的经济学者与行业领袖，从他们的角度，解读行业与企业的未来发展。
观点网 自2023年起，龙湖同大多数房企一样，已经不再公布销售目标。
而地产板块的盈利下降，依然是行业需要共同面对的问题。
略有不同的是，放弃追逐销售规模同时，过去十余年，龙湖以资金沉淀出的经营性业务已发展成型，“第二增长曲线”被寄予推动回归增长的厚望。
按照测算，大概2028年底，龙湖经营性收入占比将过半，可以实现第二曲线收入超过第一曲线。到那时候，整个业务模式可以说切换到了新发展模式。
只是就目前来看，新旧模式转换并非一蹴而就，龙湖仍需解决过渡时期的问题。
模式转换节点
在2024年8月中期业绩发布会上，龙湖指出了未来方向——较低的负债水平+高经营性收入，是穿越周期必须要具备的两大条件。
据介绍，这是公司管理层在研究过美国、日本、中国香港等成熟市场后得出的结论。
首先是债务方面，在2022年有息负债规模触顶时，龙湖集团也进行了一些调整转型，提出高质量发展模式，着力于提升内生动力。
可以看到，自2023年开始，龙湖集团有息负债显著下降。截至2024年上半年末，有息负债规模为1874.2亿元，较年初减少52亿元。
剔除预收款的资产负债率持续下降至58.6%，较2021年末下降约8个百分点；净负债率为56.7%；剔除预售监管资金及受限资金后，现金短债比为1.01倍。
尽管三道红线继续保持绿档，现金短债比表现却逼近“红线”。最近几次业绩发布会上，管理层也一再强调“短期债务的提前削减优先于增量投资”。
数据来源：企业公布 观点指数整理
于2024年中期，龙湖一年内到期债务规模约为294.1亿元，较2023年末的268.4亿元略有增加，占总债务比例也从13.9%提升至15.7%。
债务清偿上，接近年末时龙湖的动作更明显加快。12月9日，如期完成“21龙湖拓展MTN001”债券的本金兑付与付息，涉及总金额约10.3亿元。这也意味着龙湖集团2024年内到期公开债务已全部还清。
12月18日，龙湖继续成功偿还了一笔10.5亿港币的银团贷款，标志着提前清偿了原定于2025年1月2日到期、总额为94.5亿港币的银团贷款。
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除了债务规模及短债削减，龙湖也在争取拉长债务账期，优化长短债、境内外债结构，巩固护城河。
与开发业务相对应，经营性业务过去普遍被业内称为第二增长曲线。作为“补充”业务航道，龙湖的商业及长租航道起步之后，由于重资产属性，有赖于来自集团资金投入。
据悉，龙湖自2003年开始做商业，2017年开始做长租公寓。地产开发市场向好的时候，每年销售回款10%用于投资和沉淀经营性资产，逐渐积累下接近2000亿资产规模。
这些资产成为龙湖新增融资的优势所在，以2023年为例，全年净增经营性物业贷174亿元，融资成本仅为3.65%。
2024年1月24日，央行及金融监管总局印发《关于做好经营性物业贷款管理的通知》，细化了商业银行经营性物业贷款业务管理口径、期限、额度、用途等要求，拓宽了经营性物业贷款的使用范围，加大了金融支持房地产力度。
具体而言，放宽了经营性物业贷的用途，并规定最长不得超过15年，为贷款期限提供了明确依据，而此前银行对经营性物业贷款期限的规定是最长不超过10年。
业内观点认为，过去在经营性物业方面有所建树的房企或将率先受益，其中就包括龙湖集团。据惠誉2024年3月发布的评级报告，预计龙湖整体经营性物业贷可融资空间超1000亿元。
受益于新政机会，2024年上半年，龙湖经营性物业贷款净增219亿元，其中存量项目增额达140亿元。
经营性物业贷款融资力度的加大，使得龙湖集团以更优成本进一步拉长平均合同借贷年期，并得以用经营性物业贷提前兑付2笔CMBS，共计 72亿（24年12月到期46亿+25年6月到期26亿）。
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良性反馈之下，龙湖集团也表示在经营性物业贷方面会继续深耕。
截至2023年末，龙湖持有约110座重资产，还有40座左右可以用于后续融资，这也为未来提供了一个长账期、低成本的融资品种，与传统房企相比融资优势凸显。
按照计划，龙湖将以长周期经营性物业贷款替换3-5年的信用债融资。在中债增信债券方面，2025年到期35亿，2026年到期23亿，均计划用经营性物业贷替换。
将销售收入在经营性物业上进行沉淀，再以正向经营性现金流压降有息负债、用经营性物业贷增量偿还信用融资，形成业务反哺，将压降负债真正转化为一件可持续的长期行为。
与此同时，截至2024年中期，龙湖集团外币债务占比进一步下降至16.5%，其中100%外债已做掉期对冲，有效避免了汇率波动带来的汇兑损失，进一步提升并保护公司经营盘面的安全度。
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“在债务结构转换的基础之上，随着经营性业务行活水平的不断提升，当经营性收入占比过半时，整个公司就完成了业务收入结构的模式转换。”
按照龙湖集团内部测算，大概2028年底，经营性收入将占比过半，“到那时候整个业务模式可以说切换到了新发展模式。”
近年开发业务表现走低，房企普遍面临盈利难题。但龙湖却在2023年实现全集团经营性现金流史上首次为正，同时经营性业务利润占比已经过半，增强了龙湖穿越周期的底气。
该公司预计，运营和服务这两个板块未来会迎来双位数以上的收入和盈利增长，再叠加整个地产板块盈利逐步修复，整体利润将会逐步企稳，然后回升。
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2023年，龙湖集团运营及服务业务合计实现经营性收入248.8亿元，同比增长5.7%，占总收入比重达到14%，在核心权益净利中的贡献占比达60%以上。
2024年上半年，龙湖集团经营性收入达到131亿元，同比增长7.6%，对整体收入的贡献占比达到约28%。上半年核心权益后净利实现人民币47.5亿元，其中，运营及服务业务收入实现131亿元，同比增长7.6%，利润占比进一步提升至八成以上。
开发业务维稳
新旧动能转换，也并不意味着将开发业务完全舍弃。房地产市场规模从18万亿降至8-10万亿，意味着行业仍有发展空间。在“双轨制”新模式下，改善性住房未来前景广阔。
龙湖所要做的，是逐步修复开发板块利润。
2024年上半年，龙湖集团实现营业收入468.6亿元，同比下降24.48%，股东应占溢利为58.7亿元，同比下降27%，营收、盈利均不同程度下滑。
其中，开发板块作为长期以来的核心业务，业绩明显回落，也拖累了整体表现。上半年，该业务营收降至337.6亿元，同比降幅32.3%，高于整体营收降幅。
尽管下半年楼市迎来史诗级救市政策，但由于此前跌幅过大，修复期仍需要时间，市场情况难言反转。
观点指数发布的“2024年1-12月房地产企业销售表现”研究成果显示，1-12月，前100房企实现累计权益销售28414.55亿元，同比下降约29.35%；前100房企实现累计全口径销售40733.45亿元，同比下降约30%。
龙湖全口径销售金额1011亿元、权益销售676亿元均列榜单第十一，较2023年后退了两个名次。但比对近几年全口径及权益销售金额，明显发现两者差额逐渐缩小。
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据观点指数发布的近年榜单，龙湖全口径销售金额与权益销售金额的差额由2021年约870亿元下降至2024年331.7亿元。一般而言，差额的增减并非单一原因造成，不过差额过大确实会被业内解读为夸大销售表现的“注水”行为。
事实上，合作项目减少、合作项目中持股比例提高等多种因素，才是全口径与权益口径的销售表现差额接近的主要原因。
除了考虑到合作风险，更好推动项目进展、进行现金流管理外，毫无疑问的是，龙湖正一步步趋向于掌握更多“话语权”，巩固市场份额，打造更能体现自身品牌的项目。
从“有没有”到“好不好”，房地产业亟需构建新的发展模式。自2022年底以来，龙湖在产品线上的“推新”节奏也明显加快，推出了云河颂、御湖境、青云阙、观萃等。结合供求关系的新变化，补足市场不同需求。
2024年以来，重庆照母山云河颂上半年实现100%去化，杭州金沙御湖境已供去化70%，佛山御湖境推出不到两个月去化率达70%。龙湖全国首个御湖境项目——上海松江御湖境，原定于2024年末交付，许是为尽快亮出这张名片，项目最终提前五个月在6月30日交付。
打磨了两年的全新产品线“观萃”在2024年正式亮相，现已在北京、上海、成都相继落地。其中，北京观萃还是全国首个住建部认证的“好房子”，全国首个“带方案入市”项目。
该项目是2024年3月末，石家庄创世纪以30.935亿元、溢价率15%摇号竞得的生命科学园三期及“北四村”棚改地块。土拍文件中明确规定，项目规划设计方案要选择全国“好房子”设计大赛北京赛题一等奖的作品。地块成交后，石家庄创世纪与龙湖达成合作，宣布共同开发，北京龙湖负责操盘。
项目还实现多项北京“首个”，例如首次在北京试点阳台赠送、架空层、景观风雨连廊等。
但即便如此，项目去化表现相对一般。据北京市住建委披露的相关数据，该项目于2024年9月取得预售许可证，批准销售共计九百余套， 截至年末已签约套数仅约140套，成交均价57693.58元/平方米，较销售指导价6.4万元/平方米有所折让。
近年来，龙湖在土地获取方面始终坚持以销定支，受整体销售去化表现影响，投拓动作也明显调整。
2023年，龙湖集团在全国17个重点城市共获取了31幅土地，权益建面266万平方米，权益地价259亿，总货值超过770亿。2024年拿地动作明显减少，截至11月共计新增8宗地块，权益拿地金额仅为63.26亿元。
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自2021年以来，龙湖总土储规模也在逐年走低，同时随着新增项目中权益占比提高，总土储中权益土储比重也略有提升。
截至2024年中期，龙湖集团土地储备合计4141万平方米，权益面积为2959万平方米，对应未售未竣货值3500亿以上，其中一二线城市货值占比约80%。
向“两个转换”过渡期间，龙湖后续在新增项目上具备一定自主空间，去化上也留有弹性余地，可继续按照发展需求在市场择机“进货”。
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最新数据显示，龙湖集团2024年累计实现总合同销售金额1011.2亿元，合同销售面积712.4万平方米，分别同比下降41.7%、34%。西部及长三角地区为销售贡献主力，分别销售274.7亿元、290.6亿元，环渤海、华中、华南地区分别销售194.8亿元、96.1亿元、155亿元。
2024年新增项目的区域分布方面，有半数位于上述市场销售核心区域，其余项目点状分布在环渤海、华南、华中地区。
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相较于保利发展、华润置地、中海地产等在土拍市场的积极表现，龙湖集团在观点指数2024年1-12月房地产企业新增土地储备榜单中，以全口径数据计位列第42名。
不过排在龙湖前面的，大多为国央企、地方城投公司。榜单前十的仅有滨江集团一家民企，全口径新增土地储备145.93万平方米，排名第八。
商业地产转型
开发业务在底部维稳，但2024年对于龙湖商业而言，却是新篇章的开始。
市场对于龙湖进入“百MALL”时代，似乎有一种别样的期待——在新节点下，龙湖商业的发展策略会如何调整？是否会给行业带来些不一样的表现？
2023年7月，关于龙湖商业有意向高端定位转型的市场消息传出；一个月后，龙湖集团高级副总裁、商业航道总经理李楠即将退休的传言得到官方“认证”，看起来正一步步“坐实”转型的消息。
彼时消息指出，接任李楠岗位的是原华润万象生活商业华南大区总经理包伟，其拥有丰富的一二线城市商业运营经验，这与龙湖的路线颇为重合。而包伟的老东家华润万象生活，凭借旗下高端商业产品线万象城，也是少有的可与老牌港资同处一个阵营的内地企业。
包伟的加入似乎证实了市场传言。近一年来，龙湖商业还未放出“大招”，整体延续此前节奏。在招商方面，也未有明显动作向“高端”倾斜。
图丨龙湖商业战略合作品牌（截至2023年末） 数据来源：企业公布
其实从内地市场几家主打重奢的高端商业地产品牌（项目）经营表现来看，这一市场也正从神坛跌落。
曾有熟悉商业地产的人士向观点新媒体指出，重奢消费有过两个市场机遇。一是2015年前后，这一时期百货与超市被动从购物中心中“解体”，新潮、时尚的品牌与店铺更易得到消费者关注。北上等一线城市新兴中产人群对奢侈品消费接受度更高，消费意愿也更强。
虽然受国内外市场价差、汇率等影响，导致海外成为奢侈品消费的主要发生地，甚至曾有外媒报道称“2015年中国游客买走全球46%奢侈品”，但这些“中国游客”对奢侈品消费的需求达到了高点。这一现象也让部分奢侈品牌将中国市场放在更重要地位，对产品进行调价，以期推动实现更理想的销售表现。
二是2019/2020年前后，伴随经济的发展，富人群体增多，奢侈品消费也从北上下沉进入到更多城市，成都、杭州、西安、武汉等地成为国内奢侈品消费战场。
此外，受不可抗力因素影响，发生在海外的中高端消费被动回流，造成国内市场井喷。“北上”也是强者更强，2020年，北京SKP销售额达177亿元，连续十年蝉联中国“店王”，并首次超越英国哈罗德百货，问鼎全球“店王”。这一阶段，“中国奢侈品消费实现全球唯一正增长”。
目前购买力充足的城市，市场竞争已经颇为激烈，再加上新的消费场地通常需要2-3年培育期，整体来看都不再是向重奢转型的合适机会。当然，对于模式已经成型的龙湖来说，发力重奢也无异于大象转身，其中关键之处——建立更有优势的品牌库，也是耗时耗力的事情，颇为依赖沉淀和积累。
更重要的是，“奢侈品崇拜”降温后，近一两年来国际奢侈品巨头在中国市场的销售表现也屡屡受挫。以最新阶段数据为例，LV母公司LVMH集团、Gucci母公司开云集团、Cartier母公司历峰集团、爱马仕等几大奢侈品巨头，继续难掩收入跌势。
例如，LVMH集团首席财务官在三季度报告会上说：“我们的大部分市场目前都面临着经济挑战，包括中国大陆……如今中国大陆的消费势头，已经回落到了疫情时期的历史最低点。”
11月初，历峰集团发布了2025财年上半年业绩报告，销售额和利润双降，未达到市场增长预期，甚至引发欧洲奢侈品股的抛售。亚太市场占历峰集团收入的三分之一，期内收入34.5亿欧元，同比下降19%，其中中国市场收入更是同比下滑27%?。若剔除中国市场的影响，以固定汇率计算，历峰集团2025财年上半年收入增幅达11%。
或许龙湖也曾暗自庆幸，目前还未来得及闯入重奢“歧途。”不过，“少数派”自然也会面临普遍性挑战，最近几年商业地产市场确实让越来越多从业者感受到了寒意。
周期中的选择
病万变，药亦万变。无论高端商业还是大众化购物中心，都在随消费趋势变化做出不同方面、不同程度的调改，以期冲出一道独立行情。
至于日渐接近“百MALL”时代的龙湖，在稍早时候作出了自己的尝试。
2023年8月中期业绩发布会上，管理层的表述透露出一些未来方向：“2023年初对商业项目重新做了产品分级，更加匹配空间场景的创新表达和内容运营差异化打造，更好与商家、消费者实现情感链接，'一店一策'实现经营策略。”
“能级比较高的一些项目，其实客户对消费升级、零售升级的要求又是比较高的，我们应该主动调整提升这些高能级产值零售定位品牌。”
尽管当时这一番内容被拿来与商业航道掌舵人变更相联系，解读为龙湖商业试水高端的信号。但龙湖的“商业求变”，却是落点在了以更“细腻”手法推动同店同比增长。
图丨占总收益比重前十项目 数据来源：企业公布 观点指数整理
以占收益比重最高的项目北京长楹天街为例，项目于2014年12月开业，距今刚满十周年。在持续旺盛的新能源汽车消费需求下，北京长楹天街内也引入相关品牌。2018年12月，小鹏汽车北京首家体验中心在长楹天街开业，理想、蔚来、岚图、极越、几何等之后也都以快闪店或体验中心形式进驻。
2024年6月29日，长楹天街在西区B1层正式推出“新能源探索中心”，以长期入驻+短期车展的形式，推出汽车品牌专区。自6月末至8月上旬，一场“豪车轮展”也同步在其中的新能源汽车一站式体验专区进行。
据了解，本轮有十余家品牌参与其中，涉及品牌/车型包括仰望U8、保时捷Tecan 4s/Cayenne、smart New#1/ New#3、欧陆飞驰、路特斯 EMEYA/ELETRE、理想L9、宝马 THE i7、梅赛德斯 AMG EQE 53等。
从社交平台反馈来看，这场轮展为商场贡献了不低的客流量。有相关消息指出，接下来商场方面还将持续组织新车发布、快闪等活动，保持人气。
客流得到提振的同时，商场品牌调改工作也在同步进行。据不完全统计，2024年下半年以来，北京长楹天街迎来多个“首店”和新店开业。7月，意大利餐厅GrandeA’moo北京首店、学而思学习机首家直营店开业；9月寿司郎北京朝阳首店开业；10月海鸥表朝阳区首店开业……此外，索康尼、HOKA、adidas Originals等时尚专业运动品牌，以及茉莉奶白、Potato Corner薯条店、theRoll’ING手作瑞士卷专门店等也相继落户。
招商的与时俱进，为商场经营奠定了稳步发展基础。另一方面，对于打造一店一策的“非标”商业，龙湖也有自己的动作。
以年内重新开业的成都三千集天街为例，作为龙湖商业在成都首个项目，2010年开业时的繁华恍如昨日。但之后十余年中，随着城市与商业发展，已经明显落后。项目于2023年9月启动改造焕新，2024年5月31日重新亮相。
整体重塑了空间和品牌，空间焕新着眼建筑立面、空间场景、休闲外摆、绿植景观、下沉广场；品牌业态焕新则直切周边消费场域功能需求，对于区域商业进行升级和补足。
此次引进了较多主理人餐饮品牌，其中不乏城市购物中心首店。除了突破街区与盒子商业的空间限制，时间限制也被打破，项目支持多业态延时营业，多家品牌实现24小时营业。
项目还贴上了“宠物友好”标签，装载了一个近4200平方米的帕帕拉兹宠物亚洲旗舰店。这是亚洲最大全品类宠物游逛空间，共设置了四层，包括24H综合宠物商超、大型异宠博物馆、24H宠物自助洗护、宠物高空泳池、宠物医院、宠物学校等。
“重塑”后的三千集天街在2024年上半年出租率达95.9%，较上一年同期48.1%取得了翻倍增长。
空间、场景、品牌等改造举措，是商业地产在零售寒冬下的共性选择。最终是要指向一个终点，即最大化单个项目的产值，让头部的更头部，腰部的向上看齐。只是单就龙湖而言，这些举措多了一层作用——推动“两个转换”，确保新发展模式的平稳落地。
数据来源：企业公布 观点指数整理
截至2024年12月底，龙湖集团累计实现经营性收入约267.1亿元（不含税金额，下同），上年同期为248.7亿元，同比增长约7.4%。其中，2024年运营收入约135.2亿元，2023年同期约129.4亿元，同比增长约4.5%。
在刚进入的2025年，龙湖还有14座项目预计在年内或之后开业，经营性收入增长底盘或将进一步巩固。
穿过风暴 | 你是一船之长，世界没有比这更美妙的景象。
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