作者：高瑞东、赵格格、周欣平（高瑞东 系光大证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
核心观点
核心观点：
纵观特朗普上任首日演讲及行政命令，其在移民、能源方面的承诺有具体落地，关税表态高调并落实加拿大关税，政府减支着墨不多，俄乌、减税甚至根本没有提及。
外交方面：移民是其首要关切，签发包括关闭南部边境等多项行政命令，驱逐规模约为百万人，约提升2025年通胀中枢0.35个百分点；关税方面则落地对加拿大关税，对中方尚未宣布新关税措施；对墨西哥湾、巴拿马运河等方面表态高调，但并未提出明确方案；俄乌冲突则直接未提及，结束冲突时间表多次推后。
内政方面：放松能源、金融、人工智能等领域管制，重点提及能源，并且有实质性政策落地；撤销拜登在医疗、新能源以及AI监管等的行政命令；建立新的政府效率部，但未提及削减政府支出的规模，考虑短期过快减支将放大经济波动风险，预计后续将缓慢渐进推动；未直接提及减税，但我们认为其政策优先级依然较高。
风险提示：海外经济衰退、大宗商品价格波动、地缘政治风险外溢
一、外交：移民是首要关切、成立对外税务局、墨西哥湾改名、重申夺回巴拿马运河
（一）移民：是首要关切但驱逐规模或有限、难以系统性冲击通胀
在2024年总统竞选中，特朗普承诺实施“美国历史上最大规模的驱逐计划”。在2025年1月20日的就职典礼上，特朗普在演讲中首先提及移民与边境问题，表明移民政策在其执政纲领中处于首要优先位置。在具体的措施方面：
- 特朗普称他将宣布美国南部边境进入国家紧急状态，并立即制止所有非法入境，开始遣返数以百万计“犯罪的外国人”，终止拜登政府的“抓捕即释放”（catch and release）边境政策，该政策允许边境抓捕的移民家庭据此进入美国。
- 重启他在第一个总统任期内出台的“留在墨西哥”（Remain in Mexico）政策，该政策要求从美国与墨西哥边境进入美国寻求庇护的外国人留在墨西哥，等待美国对其身份的核查和美国移民法庭的听证会。
从首日政策可以看出，特朗普虽然对移民问题倍加关切，但其驱逐规模或有限，且强调要驱逐有犯罪记录的移民，这意味着难以对通胀产生系统性冲击，且后续具体政策落地也存在“雷声大雨点小”的可能性。
第一，特朗普必须平衡驱逐移民对于美国经济和通胀的冲击。移民是美国劳动力的主要补充，对就业市场的供需再平衡起到关键作用，非法移民主要从事农业、建筑业、低端服务业（如女佣、管家、厨师、家庭护理、保安、清洁工等），恰巧是疫后美国劳动力供给最为短缺的领域，对于缓解通胀发挥重要作用。限制移民和大规模驱逐非法移民可能导致美国劳动力市场供给快速减少，引发“工资-价格”螺旋上升，并进一步推高服务业的通胀压力。
第二，驱逐移民耗资不菲，而在削减政府开支的大背景下，难以保证大规模驱逐计划的资金。驱逐移民行动包括拘留非法移民、身份审查、联系原籍国家接收等一系列流程，每一步都需要资金支持。根据移民权利研究和政策公司美国移民委员会估计，按每年驱逐一百万非法移民计算，每年也要花费超过880亿美元，其中最大的两项开支是雇佣执法人员和建造大规模拘留中心。
特朗普当前驱逐移民的规模大概在百万人左右，对应2025年通胀反弹的幅度在0.35个百分点左右。根据彼得森国际经济研究所(PIIE)研究，假设驱逐非法移民130万/830万人（前者参考美国在1950年代艾森豪威尔时期采取的历史上最大规模的驱逐行动，后者则是驱逐所有非法移民），对应美国通胀将在2025年上升0.35/2.2个百分点。
（二）关税：成立对外税务局，未提到要对其他任何国家征关税
贸易方面，特朗普在首日演讲中表示将成立专门的部门负责加征关税，且要全面改革美国的贸易体系，但并未提到要对其他任何国家征关税。具体而言：
- 特朗普提出将成立一个“对外税务局”（External Revenue Service），负责征收进口商品的新关税。特朗普提出“将立即开始全面改革我们的贸易体系，不会向本国公民征税让别国富有，而是向外国征收关税和征税，让本国公民富有”。特朗普还特别提到19世纪末发动美西战争并主导高关税政策的美国第25任总统、共和党人麦金莱（William McKinley），称他将把北美最高峰的名称恢复为“麦金莱”，并指出麦金莱通过关税和人才让美国“非常富有”。根据美国税收政策中心此前的测算，10%-60%的关税计划将在十年内筹集3.7万亿美元的总收入，20%-60%的关税计划将在未来十年内筹集4.5万亿美元的净新增收入。
- 特朗普在就职典礼上未提到要对其他任何国家征关税，随后在日内宣布将要对加拿大征收25%的关税。对中国方面，特朗普称将针对中方贸易行为进行调查，但未宣布新关税措施。此前在2024年11月25日，特朗普曾以非法移民和芬太尼问题为由，声称在上任后将对墨西哥、加拿大加征25%的关税，对中国加征10%的关税。
在就职典礼上特朗普并没有明确提及对具体国家加征关税的计划，一定程度上意味着其对关税落地节奏会更为谨慎，但短期来看，关税政策的确定性依然是相对较高的。关税虽然会对美国的通胀和出口带来压力，但是特朗普加征关税的终极目标在于减少对外部制造业的依赖，促进制造业回流，增强美国产品的竞争力，保护美国工人利益。当前，共和党内围绕着加征关税也存在较大的一致共识。因此，在特朗普的执政路径里，上调关税、并且以关税作为贸易谈判筹码，将是其外交版图中的重要一环。
（三）外交：宣称要缔造和平，但未提及结束俄乌冲突
关于外交政策，特朗普在首日演讲中表示他要成为“缔造和平者”（peacemaker），但并未提及具体国家和地缘政治局势。
特朗普团队关于结束俄乌冲突的时间表一再推后。此前，特朗普在竞选期间曾声称能在“24小时内”结束俄乌冲突，而近期其团队已将时间表调整为“100天内”甚至“几个月”，这也表明特朗普团队意识到了短期内调停俄乌冲突的困难性。短期来看，特朗普能否顺利调停俄乌冲突依然有较大的不确定性：
一是，特朗普的外交政策以“美国优先”为核心，其需要在不损害美国利益的前提下推动谈判，平衡国内不同政治派别的意见，其调停策略可能受到国内政治的制约；
二是，俄乌冲突涉及多方利益，北约国家对乌克兰的支持态度各异，如德国、斯洛伐克等部分北约国家反对乌克兰加入北约，而英国则希望持续加大向乌克兰的军事援助，近期与乌方签订为期100年的全面伙伴关系协议；
三是，当前俄乌双方的战争目标和谈判底线存在显著差异，乌克兰希望在北约和西方的支持下取得更有利的谈判条件，而俄罗斯则坚持乌克兰中立化和安全保障，也进一步加大了谈判的难度。
（四）领土：重申墨西哥湾改名、欲夺回巴拿马运河
特朗普在就职演讲中进一步彰显了其对于墨西哥、巴拿马运河的野心。特朗普在演讲中提到，要将把墨西哥湾的名称改为“美利坚湾”，并且在演讲后签发这一行政命令。特朗普同时承诺要夺回巴拿马运河的控制权，并表示巴拿马运河对美国船只、包括美国海军的军舰严重超额收费。
特朗普意图独霸西半球，将美洲完全打造为美国的后院。此前，特朗普曾多次将加拿大称为美国“第51个州”，要求丹麦考虑割让格陵兰岛，并呼吁巴拿马归还巴拿马运河。2025年1月6日，特朗普公开提及收购格陵兰岛的意愿；1月7日，其表示，出于对美国“经济安全需要”考虑，他不排除通过“军事或经济胁迫”手段夺取巴拿马运河和格陵兰岛控制权的可能性。而特朗普在赢得大选后，至少3次公开称加拿大为美国“第51个州”，并且在加拿大引起政治地震。
从实际操作来看，特朗普能否通过金钱购买或者是武力夺取相关地区，存在非常大的不确定性，在二战结束以来，全球主要主权国家的领土分界基本保持稳定，还没有大国如此高调的宣布对于别国领土的占领意图。但这也意味着，特朗普2.0时代，全球政治格局将面对更大的不确定性冲击，从而进一步利好定价不确定性的超主权货币——黄金。
图1：除人事任命和政府部门改革外，特朗普首日新政重点在能源和移民上，均有6项
资料来源：美国白宫，光大证券研究所 ；注：数据截至2025年1月21日
二、内政：放松能源管制、削减政府开支、未提及减税
（一）放松管制：能源、金融、人工智能，能源是重点
特朗普在就职演讲中表示：“通货膨胀危机是由大量过度支出和能源价格上涨造成的，这就是为什么今天我要宣布国家能源紧急状态。”同日，特朗普签署《宣布国家能源紧急状态》、《释放美国能源》、再次退出《巴黎协定》等行政命令，加大液化天然气（LNG）出口力度，鼓励包括石油、天然气、煤炭等在内的传统能源的开采和使用。
此外，特朗普也将废除一系列由前总统拜登所推行的气候立法和环保规定等，例如《通胀削减法案》（IRA）中对新能源汽车的补贴。对应特朗普在演讲中提及“结束绿色新政，取消电动汽车强制令，拯救我们的汽车行业，履行我对伟大的美国汽车工人的神圣承诺”，并宣布撤销拜登政府2021年8月5日第14037号行政命令（加强美国在清洁汽车和卡车方面的领导地位）。
从影响看，加大石油开采短期内难以释放原油供给，对油价影响有限。目前美国页岩油完井数量处在低位，短期内可供释放产能有限，而页岩油从钻探到生产大约6-9个月，加大石油开采短期内也难以释放石油供给。并且近年来美国页岩油厂商资本开支强度下降，在市场对2025年油价预期并不乐观的情况下，即便放松开采许可，页岩油厂商未必愿意提高资本开支。
此外，特朗普还可能放松对金融、中小企业投资限制、人工智能、医疗等领域的监管。一是，在金融领域，特朗普或进一步放松《多德-弗兰克法案》中的规定，放松银行并购要求，精简联邦存款保险公司（FDIC）等银行监管机构的规模。
二是，在企业投资领域，2024年12月，特朗普表示，任何在美国投资10亿美元的企业都将获得全面加快的审批和许可，涵盖包括环境在内的各类许可和批准。
三是，在科技领域，放松针对谷歌母公司Alphabet、亚马逊和苹果的反垄断诉讼力度，对AI监管更为宽松。1月20日，特朗普宣布撤销拜登政府2023年10月30日第14110号行政命令（安全、可靠和值得信赖的人工智能开发和使用命令）。
四是，特朗普主张削弱或废除奥巴马医改的《平价医疗法案》，通过减少政府干预，建设更灵活的医疗市场，推动降低药品价格。1月20日，特朗普宣布撤销拜登政府2021年1月28日第14009号行政命令（加强医疗补助和平价医疗法案命令）。
（二）削减政府开支：建立新的政府效率部
特朗普在就职演讲中表示，“为了恢复人们对联邦政府的信心和效率，我的政府将建立新的政府效率部”。同日，特朗普签署《建立和实施总统的“政府效率部”》行政令。
2024年11月12日，特朗普宣布任命美国企业家埃隆·马斯克与维维克·拉马斯瓦米将在其上任后共同领导拟成立的“政府效率部”。该部门独立于政府机构之外，主要是基于1972年通过的《联邦咨询委员会法案》，进而成立的一个外部咨询机构，该法律允许总统寻求由公共和私营部门参与者组成的委员会的意见。从目的看，特朗普设立该部门主要旨在缓解美国政府财政压力，提高施政效率。
从方向看，马斯克预计将在精简政府官僚体制、裁员增效、政府采购和决策等方面进行改革。一是，精简政府官僚体制，马斯克表示要将美国联邦政府部门从现在的428个裁减到99个。二是，裁员增效，在政府部门裁减后，公务员队伍预计裁员70%-80%，节省的经费可用于偿还政府债务，马斯克承诺在三年内完成1万亿美元的预算削减目标。三是，建立全新的智能化政府采购系统，消除政府采购腐败，超过100万美元的政府项目都要进行公开直播招标，投标过程全程录像。四是，将人工智能引入政府决策系统，要求所有政府部门的工作流程数字化，提升决策效率。
从影响看，减支的规模与节奏或慢于预期。2025年1月8日，马斯克表示将通过“政府效率部”削减1万亿美元的政府支出。一则，财政削减的空间有限，社会保障和医疗等福利支出很难压降，加上利息等强制性支出已占7成，剩余3成中，2024财年非国防支出仅9000亿美元左右。二则，政府扩表是经济重要支撑，1万亿美元的支出缩减规模约占2024年财年美国财政支出的15%，占赤字的55%，短期过快减支将放大经济波动风险，即使削减支出成功落地也需要5-10年逐步施行。
（三）减税：未直接提及，或是担忧两院
减税是特朗普上一任的重要成就，主要目的是通过减税来刺激经济，创造更多的就业和收入，吸引制造业回流，弥补财政赤字。从政策逻辑看，“对内减税”与“对外关税”优先级最高。对特朗普而言，关税并非是简单的贸易政策，更是想利用关税削减他国原本的用工、资本偏好优势，搭配对内减税逆转制造业空心化进程，从而降低贸易逆差，实现财政平衡，减轻贫富差距现象。
从政策推进的时间看，预计减税法案的草案最早在2025年年中发布，下半年交由两院审议后通过，整体节奏类似于2017年。
从税改内容看，特朗普2.0的税收改革议程预计将沿着2017年的既有路线继续前进。在个税方面，特朗普主要寻求延长2017年的《减税和就业法案》的个税减免条款，这些税收优惠将于2025年底到期，此外，特朗普也提出免除小费、加班费和社保福利征税等。在企业税方面，特朗普提出将企业税率由当前的21%进一步降低至15%。
从影响看，根据美国税务基金会（Tax Foundation）测算，未来十年积极的减税政策将使美国经济产出增长2.4个百分点，关税则将拖累美国经济1.7个百分点，特朗普对外关税、对内减税的政策组合落地后，对美国经济影响仍偏正面，拉动美国GDP增速0.7个百分点。
三、风险提示
全球大宗商品价格波动、主要经济体货币政策变化、地缘政治风险外溢。
